文｜AI財(cái)經(jīng)社陳暢編輯｜陸佳“醬茅”海天味業(yè)之前大概沒(méi)預(yù)料到，自己的下一個(gè)“對(duì)手”會(huì)是糧油賽道的金龍魚。2020年10月15日，金龍魚高調(diào)上市，經(jīng)過(guò)15年的發(fā)展，其體量成為了創(chuàng)業(yè)板史上募資規(guī)模最大的IPO，一度被業(yè)界稱為“油中茅臺(tái)”。但如今

文｜AI財(cái)經(jīng)社 陳暢

編輯｜陸佳

“醬茅”海天味業(yè)之前大概沒(méi)預(yù)料到，自己的下一個(gè)“對(duì)手”會(huì)是糧油賽道的金龍魚。

2020年10月15日，金龍魚高調(diào)上市，經(jīng)過(guò)15年的發(fā)展，其體量成為了創(chuàng)業(yè)板史上募資規(guī)模最大的IPO，一度被業(yè)界稱為“油中茅臺(tái)”。

但如今，金龍魚開始難掙錢了，第三季度凈利下降了近七成。據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，金龍魚第三季度營(yíng)收594.95億元，同比增長(zhǎng)12%，但是，凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)大幅度下降，為10.29億元，同比降幅達(dá)到了67.27％。

更重要的是，從其主業(yè)的凈利情況看，金龍魚第三季度扣非凈利潤(rùn)從2020年同期的33.97億元暴跌至今年的2.45億元，同比重挫92.89%。

而事實(shí)上，回顧前兩季度，其凈利潤(rùn)就已經(jīng)出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)的情況。在一季度中，金龍魚凈利潤(rùn)增長(zhǎng)29.12%，但二季度凈利就下降了21.85%，如今，第三季度降幅繼續(xù)擴(kuò)大。

對(duì)于公司業(yè)績(jī)變動(dòng)的原因，金龍魚在財(cái)報(bào)中解釋稱，報(bào)告期內(nèi)原材料成本上漲幅度較大，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本面臨較大壓力；同時(shí)，隨著2021年國(guó)內(nèi)疫情逐步好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司零售渠道產(chǎn)品受到了沖擊。

金龍魚表示，Q4業(yè)績(jī)表現(xiàn)將會(huì)好過(guò)前幾個(gè)季度，因?yàn)樵诖汗?jié)期間，大眾宴請(qǐng)、福利、團(tuán)購(gòu)等需求增長(zhǎng)都會(huì)對(duì)其銷售有幫助；但是2022年春節(jié)是在2月中旬，從以往數(shù)據(jù)來(lái)看，一部分業(yè)績(jī)會(huì)在明年Q1才能展現(xiàn)出來(lái)。不少投資者開始質(zhì)疑，金龍魚已經(jīng)配不上“油茅”的稱呼了。

業(yè)績(jī)承壓的金龍魚開啟了多元化擴(kuò)張之路，其涉及的產(chǎn)品從油、米、面逐步向外擴(kuò)張，也延伸到了調(diào)味品領(lǐng)域，開始從“醬茅”海天味業(yè)的手里“奪食”。

“油茅”褪色？

據(jù)公開資料，金龍魚主體公司為益海嘉里金龍魚糧油食品股份有限公司，成立于2005年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋廚房食品、飼料原料及油脂科技產(chǎn)品的研發(fā)生產(chǎn)與銷售。前者即市面上常見的金龍魚牌食用油、大米、面粉、調(diào)味品等，售賣對(duì)象包括零售端消費(fèi)者和餐飲企業(yè)，后者包括經(jīng)過(guò)農(nóng)副初加工的飼料、深加工的日化用品、營(yíng)養(yǎng)品等。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)上看，廚房食品是金龍魚的主要收入和利潤(rùn)來(lái)源，數(shù)據(jù)顯示，2020年該收入比例為62.2%，毛利率為70.6%。其次是飼料原料及油脂業(yè)務(wù)，同期營(yíng)收占比為37.2%。

2020年10月15日，金龍魚在A股上市，成為創(chuàng)業(yè)板史上募資規(guī)模最大的IPO。彼時(shí)，金龍魚已經(jīng)經(jīng)過(guò)了長(zhǎng)達(dá)15年的發(fā)展，幾乎已牢牢把控了整個(gè)食用油市場(chǎng)。

據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2019年金龍魚在食用油零售市場(chǎng)的占有率為34%，遠(yuǎn)高于福臨門（13%）和魯花（7%）；大米零售市場(chǎng)占有率也達(dá)到了17%，分別高于福臨門的15%和華潤(rùn)五豐的9%。同時(shí)，除“金龍魚”品牌外，公司旗下橄欖油品牌“歐麗薇蘭”和花生油品牌“胡姬花”也在細(xì)分市場(chǎng)中占據(jù)了領(lǐng)先地位。

圖表來(lái)源：國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所

營(yíng)收規(guī)模上，2017年至2019年，金龍魚分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約為1507.66億元、1670.74億元、1707.43億元，均領(lǐng)先于其他同行。

根據(jù)2020年中國(guó)品牌力指數(shù)（C-BPI）食用油品牌排行榜，金龍魚位居第一，得分達(dá)680.7。魯花以497.7分大分差排名第二，福臨門以428.5分位居第三。在面粉品牌排行榜中，金龍魚也是位居第一，北大荒、福臨門分列二、三位。另在大米品牌排行榜中，福臨門以微弱優(yōu)勢(shì)位居榜首，金龍魚緊隨其后。

IPG中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜向AI財(cái)經(jīng)社表示，在壟斷競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)的行業(yè)里，少數(shù)行業(yè)寡頭占據(jù)了大部分市場(chǎng)份額，上市時(shí)的金龍魚品牌影響力難以撼動(dòng)，被稱為“油茅”也無(wú)可厚非。

但是，從近年來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況看，公司的實(shí)際盈利能力卻并未達(dá)到投資者們的期待，數(shù)據(jù)表明，金龍魚在過(guò)去三年時(shí)間里，盡管有著1500多億的營(yíng)收進(jìn)賬，但同期內(nèi)歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)卻都只有50多億元，凈利率僅3.3%左右。

再看茅臺(tái)，2020年?duì)I收949億元，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)467億元，凈利率達(dá)49.2%。毛利率方面，金龍魚三季度毛利率為8.75%左右，而茅臺(tái)毛利率更是高達(dá)91%。因此，又有網(wǎng)友調(diào)侃稱，金龍魚充其量算個(gè)“偽油茅”。

也是基于金龍魚在市場(chǎng)上的地位，有著“民間股神”之稱的林園還在金龍魚上市后不久便開始積極建倉(cāng)，而后更是逆勢(shì)重倉(cāng)。截至目前，金龍魚的前十大流通股東中，林園旗下產(chǎn)品由上季末的3只增至本季度末的4只，持倉(cāng)規(guī)模達(dá)446.89萬(wàn)股，持倉(cāng)市值為2.72億元。

上市首日，金龍魚以股價(jià)暴漲117.9%、市值超過(guò)3000億元的成績(jī)收官。2021年1月8日，金龍魚股價(jià)沖高至145.62元的高點(diǎn)，市值近8000億元。

但如今，金龍魚的市值下滑嚴(yán)重，股價(jià)也從10個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，掉到60多元。據(jù)了解，2021年以來(lái)，金龍魚市值已從最高點(diǎn)7000多億元下跌到現(xiàn)在的3000多億元，蒸發(fā)了4000億元。

壟斷地位承壓

值得注意的是，除三季度業(yè)績(jī)下降之外，金龍魚還宣布了漲價(jià)，這也給金龍魚在行業(yè)地位的穩(wěn)固性帶來(lái)了壓力。

AI財(cái)經(jīng)社發(fā)現(xiàn)，與其它消費(fèi)品近期的集體漲價(jià)潮不同的是，金龍魚的漲價(jià)消息似乎來(lái)得更早。據(jù)金龍魚披露的一份投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表顯示，公司在2020年底和2021年3-4月份就調(diào)整了不同油種的價(jià)格，整體漲價(jià)幅度約為10%-15%。并且，其還表示，價(jià)格上漲幅度尚未完全覆蓋原料上漲的幅度。

在這樣的背景下，這家昔日壟斷油、米、面的糧油巨頭，也開始拓展其他業(yè)務(wù)，比如賣起了醬油、醋等調(diào)味品。同時(shí)，金龍魚甚至還大力進(jìn)軍預(yù)制菜市場(chǎng)，精力分散也讓它原本的糧油業(yè)務(wù)進(jìn)入了新的考驗(yàn)之中。

市場(chǎng)沒(méi)有萬(wàn)年的老大，金龍魚的行業(yè)地位也并不意味著公司可以高枕無(wú)憂。

據(jù)了解，金龍魚面臨著國(guó)內(nèi)食用油消費(fèi)量增速下降、市場(chǎng)份額下滑，甚至還有被曾經(jīng)的代工廠商反噬業(yè)務(wù)的情況。

據(jù)東北證券統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2013年之前食用油行業(yè)處于快速發(fā)展期，增速最高時(shí)超過(guò)15%，之后行業(yè)增速放緩，2013-2019年為3.7%，2019年食用油消費(fèi)量為3440萬(wàn)噸。

從供應(yīng)端來(lái)看，2013-2018年食用油生產(chǎn)量穩(wěn)步上升，復(fù)合增長(zhǎng)率為4.5%，生產(chǎn)端增速略快于消費(fèi)端，行業(yè)整體供大于求。

在食用油市場(chǎng)，金龍油與中糧福臨門、魯花同屬第一梯隊(duì)。由于金龍魚調(diào)和油和大豆油占比較高，受到消費(fèi)升級(jí)影響，近幾年調(diào)和油和大豆油的市場(chǎng)占比出現(xiàn)下降，導(dǎo)致金龍魚市場(chǎng)份額出現(xiàn)小幅下降。相反魯花受益于花生油市場(chǎng)快速興起，福臨門靠葵花籽油打開市場(chǎng)，兩者市場(chǎng)份額出現(xiàn)小幅上升。據(jù)媒體報(bào)道，2018-2019年，福臨門由10.9%提升至12.5%，魯花由10.4%提升至11.2%，這都威脅著金龍魚的市場(chǎng)地位。

不光是行業(yè)內(nèi)相互競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)外，因?yàn)椴粷M足于代工的低毛利率，原先給金龍魚、福臨門等做代工、批發(fā)的幕后生產(chǎn)商也不甘“寄人籬下”，紛紛自建品牌，與金龍魚們進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。

2017年，玉米油迎來(lái)大發(fā)展，一場(chǎng)在北京舉行的發(fā)布會(huì)掀開了行業(yè)變革的一角，一家叫做佳美氏的公司宣布，旗下自主品牌的玉米油產(chǎn)品將在年內(nèi)完成京津冀地區(qū)的鋪貨。彼時(shí)，國(guó)內(nèi)玉米油市場(chǎng)正在迅速發(fā)展，多企業(yè)也乘機(jī)布局，這對(duì)以大豆油為主的金龍魚帶來(lái)了較大沖擊。

據(jù)悉，2016年，在超市和便利店的零售銷量中大豆油排名第一、調(diào)和油排名第二，玉米油超過(guò)花生油位居行業(yè)第三。彼時(shí)的佳美氏母公司有著多年為金龍魚等品牌代工的經(jīng)驗(yàn)，一時(shí)間成為了進(jìn)軍食用油市場(chǎng)的一匹“黑馬”。

而在這之前，已經(jīng)在食用油市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟的玉米油品牌長(zhǎng)壽花、西王等，也存在類似的情況。

拿西王為例，該公司曾是金龍魚重要的代工企業(yè)，因?yàn)橐婧＜卫餂](méi)有自己的玉米加工廠，便一直從西王食品等工廠采購(gòu)，灌裝后再貼上金龍魚的標(biāo)簽出售。

2007年西王集團(tuán)成立子公司西王食品，開始力推自主品牌玉米油，于是有了西王牌玉米油，西王曾公開透露，2009年散裝玉米油的毛利率只有12.6%，而品牌玉米油的毛利率達(dá)24%。

2013年，公司小包裝食用油毛利率達(dá)到34.59%，遠(yuǎn)超過(guò)去四年28%的平均值，轉(zhuǎn)型3年之后，西王食品還借殼登陸了A股市場(chǎng)。

金龍魚也不是沒(méi)有意識(shí)到這一系列問(wèn)題，2021半年報(bào)中，金龍魚在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)中提到，我國(guó)廚房食品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司面臨來(lái)自消費(fèi)者喜好及消費(fèi)趨勢(shì)變化、消費(fèi)者品牌忠誠(chéng)度、新產(chǎn)品推出、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手定價(jià)策略、替代產(chǎn)品取代本公司產(chǎn)品、區(qū)域地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展等多種行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力。

金龍魚多元化，海天敵人來(lái)了？

有聲音稱，金龍魚得以壯大，背后吃的其實(shí)是中國(guó)人口的紅利，由于糧油是生活必需品，當(dāng)知名度打響后，龐大消費(fèi)基數(shù)帶來(lái)的營(yíng)收自然不會(huì)低。所以，金龍魚雖是營(yíng)收大牛，卻難言成長(zhǎng)性，單單賣油很容易觸到天花板。

但金龍魚方面卻不這么認(rèn)為，AI財(cái)經(jīng)社獲悉，在2020年金龍魚管理層交流會(huì)上，公司稱，“中國(guó)有14億人口，該市場(chǎng)容量非常大，可以容納2-3個(gè)中糧、益海這類龐大的企業(yè)?！?/p>

但事實(shí)上，在爭(zhēng)議結(jié)果未定之下，金龍魚早已開啟了多元化擴(kuò)張之路。

據(jù)了解，金龍魚已將包括醬油、醋、酵母、冷凍面團(tuán)、中央廚房等相關(guān)產(chǎn)品都規(guī)劃到了增加的品類之列。其目標(biāo)在于打造全品類的廚房食品，只要和原有產(chǎn)品有互補(bǔ)，不管在生產(chǎn)方面、銷售渠道方面或是工廠方面，金龍魚都會(huì)考慮加入相應(yīng)的品類。

追溯其業(yè)務(wù)的過(guò)往進(jìn)度，金龍魚調(diào)味品的業(yè)務(wù)布局最快。2021年三季度業(yè)績(jī)交流會(huì)上，在被問(wèn)到公司調(diào)味品發(fā)展情況時(shí)，公司回答稱，現(xiàn)在做的調(diào)味品除了麻油、花椒油外，主要是醬油、醋、蠔油和料酒。其中料酒和蠔油是采用OEM模式，并表示陽(yáng)西基地今年底進(jìn)行投量，未來(lái)逐步自主生產(chǎn)。

據(jù)悉，早在2015年1月，金龍魚與中國(guó)臺(tái)灣丸莊醬油正式簽約，并于2017年共同投資建立醬油生產(chǎn)線，到2019年，主打黑豆和“無(wú)添加”概念的丸莊醬油正式上市。

截至2021年，旗下金龍魚梁汾山西陳醋、梁汾三年老陳醋、梁汾五年老陳醋產(chǎn)品已全面上市；同時(shí)，旗下“?；省逼放葡愦?、米醋、白醋、蠔油、料酒等新品也相繼推出；此外，與全球第二大酵母生產(chǎn)商英聯(lián)馬利聯(lián)合成立的益海嘉里英聯(lián)馬利公司生產(chǎn)的香滿園酵母也面向了市場(chǎng)。

“糧油毛利率相對(duì)較低，調(diào)味品毛利率更高（40%)，這是金龍魚愿意切入其中的主要原因之一?！苯鸢匍F投資經(jīng)理劉新告訴AI財(cái)經(jīng)社，金龍魚做醬油的初步動(dòng)機(jī)和早期西王做油的原理很相似，金龍魚原本是海天醬油重要的原材料供應(yīng)商，但海天醬油產(chǎn)品毛利率可高達(dá)50.38%，而同期金龍魚的毛利率只有11.4%。

“另外，金龍魚的優(yōu)勢(shì)是有很多大豆，之前榨油后豆粕只能作為飼料，現(xiàn)在用來(lái)釀醬油，成本方面有很大優(yōu)勢(shì)。”劉新補(bǔ)充道。

但在中國(guó)，放眼望去，醬油市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。據(jù)調(diào)味品協(xié)會(huì)提供的數(shù)據(jù)，海天醬油的占有率大約在15%-16%左右，處于行業(yè)最高位置。另外，中炬高新、李錦記、千禾等有著差異化和區(qū)域特性的成熟品牌也已奠定了很強(qiáng)的地位。金龍魚想靠醬油突圍，似乎存在一定難度。

“事實(shí)上，醬油市場(chǎng)很難再競(jìng)爭(zhēng)出新的空間了，目前的狀況大多是‘大魚吃小魚’的存量博弈，最終還是要靠規(guī)模優(yōu)勢(shì)，一般成本低、渠道力深厚的企業(yè)才能夠勝出。”劉新表示。

另一方面，隨著消費(fèi)者對(duì)健康要求的提升，市場(chǎng)上出現(xiàn)了一些主打無(wú)添加、有機(jī)、低鹽等新興概念的高端醬油產(chǎn)品。從中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)上來(lái)看，高端醬油行業(yè)規(guī)模由2014年的130.97億元逐漸提升至2019年的224.30億元，5年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到11.49%，快于醬油行業(yè)整體8.80%的增長(zhǎng)水平。

的確，金龍魚的丸莊醬油瞄準(zhǔn)的正是高端醬油市場(chǎng)，但現(xiàn)實(shí)中，突破并不如想象中容易。

既然是高增長(zhǎng)賽道，進(jìn)場(chǎng)的自然不止金龍魚一家，也一定會(huì)少不了海天、千禾味業(yè)、欣和六月鮮、李錦記等以醬油為主業(yè)的調(diào)味品企業(yè)。金龍魚的老對(duì)手魯花更是在丸莊醬油剛露苗頭之時(shí)，便推出了全黑豆醬油與之抗衡。

另外，就連做雞精的太太樂(lè)也推出了定價(jià)30多元的原味鮮醬油，其總裁還這樣稱“未來(lái)我們希望在高端醬油的領(lǐng)域里占有一席之地，拿到20%以上的市場(chǎng)份額?！?/p>

然而，最重要的是，高端醬油高手如林、競(jìng)爭(zhēng)激烈的同時(shí)，金龍魚在銷售渠道和認(rèn)可度上還存在著一定的不確定性。

據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，截止2021年三季度末，海天味業(yè)經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到7403家，在省級(jí)和地級(jí)市覆蓋率均達(dá)到100%，縣級(jí)市覆蓋率也早已超過(guò)70%，渠道優(yōu)勢(shì)顯著。雖然金龍魚在新興社區(qū)團(tuán)購(gòu)上發(fā)力，和主要社區(qū)平臺(tái)都在合作中，但對(duì)高端醬油銷售幫助不大。

“調(diào)味品行業(yè)，B端渠道是核心壁壘，金龍魚更多的想法是利用它的糧油渠道，發(fā)展調(diào)味品，比如在KA（大型商超）和餐飲端進(jìn)行開拓。但是，在餐飲端，當(dāng)廚師習(xí)慣了一種醬油后一般就不會(huì)輕易更換，以保證菜品穩(wěn)定性，金龍魚在這方面的競(jìng)爭(zhēng)力需待驗(yàn)證?！眲⑿路治龇Q。

2020年，海天在餐飲端的銷售占比達(dá)到60%，家庭端的銷售占比為40%，且在餐飲端的占比在逐年增大。由此來(lái)看，金龍魚的丸莊醬油想要打響品牌力，贏得一席之地、獲得市場(chǎng)認(rèn)可還尚需時(shí)間。

此外，金龍魚的戰(zhàn)略級(jí)布局還有一項(xiàng)中央廚房業(yè)務(wù)，可以理解為“預(yù)制菜”模式，即將現(xiàn)有的米、面、油、調(diào)味品等進(jìn)行整合，制作成半成品的“預(yù)制菜”賣給酒店、餐館和學(xué)校等。

金龍魚認(rèn)為，現(xiàn)在餐飲業(yè)發(fā)展非?？焖?，年輕人在家里吃飯?jiān)絹?lái)越少，多考慮叫外賣或出去吃，這給上述類中央廚房業(yè)務(wù)帶來(lái)了較大的市場(chǎng)。另外，在未來(lái)的租金和人力成本可能逐漸上漲的情況下，餐飲連鎖店很難保證廚師的穩(wěn)定性，也難以保證產(chǎn)品質(zhì)量的統(tǒng)一和穩(wěn)定，所以這就需要有標(biāo)準(zhǔn)化的“中央廚房”。

據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，2010-2020年，北京、上海、深圳、成都的商鋪?zhàn)饨鸱謩e上漲了2.58倍、3.43倍、2.62倍和2.18倍，2010-2019年餐飲業(yè)人均工資由2.5萬(wàn)元年薪上漲至近8萬(wàn)元。由此看來(lái)，中央廚房能為餐飲企業(yè)提供集中化的加工制造，有效降低租金和人力成本，是未來(lái)餐飲發(fā)展的一個(gè)趨勢(shì)。

據(jù)了解，金龍魚的第一個(gè)中央廚房將在杭州出現(xiàn)，今年底完工。廚房主要是做生餐、醬料包、半成品和成品給餐飲連鎖店，比如獅子頭、肉夾饃、東坡肉等，接下來(lái)也會(huì)做面、飯等送進(jìn)超市和便利店。

但是，一個(gè)不可忽略的數(shù)據(jù)是，據(jù)金龍魚表示，在未來(lái)2-3年，每年要在中央廚房等計(jì)劃中的開支超過(guò)10億元，這并不是一個(gè)小數(shù)目。

總之，金龍魚未來(lái)的看點(diǎn)很多，在原本收入體量大、行業(yè)地位穩(wěn)固的優(yōu)勢(shì)下，能做的事情很多，通過(guò)開發(fā)C端高附加值的品類，盈利能力也有望在今后逐漸體現(xiàn)，但這都要看金龍魚各塊業(yè)務(wù)的發(fā)展情況如何。

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