安能物流為何能稱“港股快運第一股”？從營收規(guī)模上也不難看出，安能物流70.82億元相較于德邦股份的275億元也仍有不小的差距。文丨BT財經(jīng)Han“港股快運第一股”安能物流（09956.HK）于近日正式登陸港交所，上市當日收跌2.88%錄得1

安能物流為何能稱“港股快運第一股”？從營收規(guī)模上也不難看出，安能物流70.82億元相較于德邦股份的275億元也仍有不小的差距。

文丨BT財經(jīng) Han

“港股快運第一股”安能物流（09956.HK）于近日正式登陸港交所，上市當日收跌2.88%錄得13.88港元/股、對應市值近157億港元（約合近130億元人民幣）。截至12月2日，公司股價一路下滑，目前不到10港元/股。

不少投資者的第一反應其實是：在香港市場，物流板塊已經(jīng)聚集了京東物流（02618.HK）、中通快遞（02057.HK）、嘉里物流（00636.HK）等明星企業(yè)，哪里又來了“快運第一股”？

“快運”和“快遞”，一字之差，卻被視為兩個不同的市場。

一般來說，按照貨物重量，物流業(yè)可以細分為快遞（0—30kg）、小票零擔(30—500kg)、大票零擔(500kg—3t)、整車(＞3t)四個子行業(yè)，其中“快運”約等于小票和大票零擔。有數(shù)據(jù)顯示，2020年中國貨物運輸?shù)氖袌鲆?guī)模約6.2萬億元，其中我們最熟悉的快遞占據(jù)15%（BT財經(jīng)注：即0.93萬億元），小票零擔約占8%（0.50萬億元），大票零擔約占18%（1.12萬億元），占大頭的整車是60%（3.72萬億元）。

小票+大票零擔共計約1.62萬億元的這個“快運”行業(yè)里，安能物流成為赴港上市第一股。上述背景對于投資者分析安能物流業(yè)績成色究竟如何，以及選取對比標的來說，其實非常重要。

安能物流，何來第一？

在不少媒體筆下，安能物流是快運行業(yè)首屈一指的老大，這個信息在公司招股書中也有體現(xiàn)。招股書中寫道，根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，從2017年到2020年，安能都是中國最大的快運網(wǎng)絡(luò)，按照貨運總量計算（BT財經(jīng)注：這里指的是重量），其2020年市場份額達到了17.2%。

BT財經(jīng)在安能官網(wǎng)投資者關(guān)系中，找到了上述艾瑞咨詢報告。在這份全英文的報告中，緊隨安能之后的為百世（14.2%）、順豐（13.2%）、中通（11.2%）、德邦（8.3%）和壹米滴答（7.8%），安能的頭把交椅并沒有絕對的領(lǐng)先。而在網(wǎng)絡(luò)覆蓋上，百世以97%的鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率領(lǐng)先于安能的96.2%。而這份名為《A Study on China Less-than-Truckload Industry》（中國零擔行業(yè)研究）的報告，BT財經(jīng)也尚未找到中文版。

除了以運輸貨物重量為口徑計算的市場份額排名第一外，安能的利潤率也被不少分析師視為領(lǐng)先同業(yè)。中泰國際的一份報告顯示，憑借貨運合作商平臺模式和科技基礎(chǔ)設(shè)施使，安能2020年零擔業(yè)務的單位營業(yè)成本為591元/噸，低于艾瑞咨詢給出的2020年其他快運網(wǎng)絡(luò)的單位營業(yè)成本數(shù)據(jù)（600—900元/噸）。

從上市公司財報中也能印證上述觀點。市場常常將德邦股份（603056.SH)視為安能物流的可對比標的，以2020年數(shù)據(jù)為例，安能凈利潤率錄得3.08%，高于德邦股份的2.05%。不過BT財經(jīng)注意到，德邦股份2018年也曾錄得3.04%的凈利潤率。

從營收規(guī)模上也不難看出，安能物流70.82億元相較于德邦股份的275億元也仍有不小的差距。不過《21世紀經(jīng)濟報道》援引業(yè)內(nèi)人士分析認為，因為不同快遞公司采取直營、加盟等的不同模式，因此營收的計算口徑也有差異，上述對比仍需注意辨析思考。安能物流的純平臺模式和德邦有顯著差別，其整體收入并不包括加盟商的收入，“（如果將加盟商算入）安能的全網(wǎng)收入將是一個翻倍增長的數(shù)字”。

凈利潤方面安能股份略勝一籌，其實也和德邦股份2019年以來業(yè)績“腳踝斬”也有不小關(guān)系，要知道德邦2018年凈利潤一度突破4.5億元，有市場觀點認為物流行業(yè)競爭加劇、經(jīng)營成本增長、在智慧物流領(lǐng)域的投入是其業(yè)績變臉的原因。

同在物流行業(yè)，上述重創(chuàng)德邦業(yè)績的風險，也是安能需要面對的難題。在招股書風險提示中，安能也提及了行業(yè)的激烈競爭、零擔服務的市場需求萎縮等問題。

目前安能物流市盈率約58倍，雖然遠低于德邦，但和A股交運物流板塊39倍的平均市盈率相比，仍然高出不少。

模糊的B端和C端業(yè)務

雖然在市面上的分析報告中，安能是零擔市場的頭部玩家、并不與快遞行業(yè)為伍，但是回歸到正常消費場景中來看，安能也在做普通大眾熟知的快遞業(yè)務。

例如2021年初仍有電視節(jié)目報道某消費者網(wǎng)購觀賞石時，商家通過安能物流發(fā)貨、但觀賞石在運輸途中碎裂、但安能網(wǎng)點人員稱“賠丟不賠損”的這類社會類事件。撇開糾紛不談，這其實是一個典型的to C（面向消費者端）業(yè)務，而這類業(yè)務被歸為零擔，不免有名不副實之嫌。

公司招股書也顯示，被定義為快遞的業(yè)務已經(jīng)于2019年初終止運營，也有歷史報道稱之為“忍痛割愛”砍掉快遞業(yè)務為的是“轉(zhuǎn)型升級、聚焦快運”調(diào)整業(yè)務結(jié)構(gòu)和方向。

目前在公司官網(wǎng)介紹里，10kg以上的業(yè)務被稱為MiNi電商系列。BT財經(jīng)還在安能物流微信公眾號下單工具中發(fā)現(xiàn)，MiNi電商系列進一步以0—35kg、36—70kg兩個區(qū)間分為“小件”和“大件”。

模糊的定位或許會讓投資者卻步，因為按照招股書來看安能物流是所謂“快運”行業(yè)排名第一的玩家，但從實際經(jīng)驗來看其也確實參與所謂“物流”領(lǐng)域的業(yè)務，這會帶來一個可對比對象的選擇問題：倘若如行業(yè)報告所言快運業(yè)是一片增長前景可期、龍頭市占率有進一步提升空間的藍海的話，那安能物流確實前景可期；但如果安能實際上也是快遞這個“內(nèi)卷”行業(yè)的競爭者，那它或許就算不上龍頭，更將面臨殘酷的競爭。

與此同時，安能的對手們也在不斷調(diào)整其自身的業(yè)務和在產(chǎn)業(yè)鏈中的位置。例如BT財經(jīng)近期也分析了百世快運已經(jīng)開始調(diào)整戰(zhàn)略，將國內(nèi)快遞業(yè)務出售給極兔，未來將更加聚焦快運與供應鏈業(yè)務。如此來看，百世或?qū)⒊蔀榕c安能物流更針鋒相對的競爭對手。

真實的市場結(jié)構(gòu)，恐怕遠不如PPT和行業(yè)報告里劃分地那么清晰。模糊的邊界中，暗藏的競爭不容小覷。

此次安能物流上市擬募集資金凈額約為10億港元（約合8.2億元人民幣），招股書介紹稱將其用于在戰(zhàn)略地區(qū)興建升級和潛在收購核心樞紐、投資干線運輸車隊等。據(jù)財聯(lián)社文章援引業(yè)內(nèi)人士觀點，安能物流此次的募資額大幅低于市場預期。而快運行業(yè)區(qū)域特征明顯、經(jīng)營水平參差、整體來看也并非在二級市場遭到熱炒的板塊，安能此次IPO獲得資本加持能否為企業(yè)后續(xù)發(fā)展注入新動能，目前仍難下定論。

高管被債務催收、投資人退出

BT財經(jīng)注意到，一些中國香港投資者在研究安能物流時，注意到了其曾經(jīng)面臨被債務催收問題。

一份署名為“上海盛桐信息技術(shù)有限公司”（下稱上海盛桐）2021年5月登報的公告顯示，其向安能物流董事長兼執(zhí)行董事王擁軍喊話要求按照《擔保函》約定，履行還款義務，未清償現(xiàn)金總計超過2000萬元。

安能物流在IPO前也獲得了一眾明星資本的投資，但據(jù)其招股書及其他媒體報道，一些股東已經(jīng)選擇離場。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，安能物流在IPO前經(jīng)歷了8輪融資，最早的一輪是紅杉中國的數(shù)千萬美元A輪投資，隨后華平投資、海通國際、高盛等紛紛加入。鼎暉資本和大鉦資本分別在2018年的E輪和2020年的F輪加入，IPO前二者分別持股10.39%和27.81%，是兩家較大的機構(gòu)投資者。紅杉、華平分別在2016年12月和2019年12月通過股本轉(zhuǎn)讓，退出了股東之列。

據(jù)公開報道，安能物流成立于2010年，飛行員出身的創(chuàng)始人秦興華和另兩位關(guān)鍵人物董事長王擁軍、執(zhí)行董事兼首席運營官祝建輝并稱為零擔快運行業(yè)的“鐵三角”。據(jù)《21世紀經(jīng)濟報道》，安能在2012年開創(chuàng)的貨運合作商平臺是其代表性模式。

按照貨運量來計算，安能物流是快運業(yè)的佼佼者，從2019年到2020年日均貨運量也從2.89萬噸增長到3.84萬噸，2015年至2020年貨運總量年復合增長率高達31.0%，遠高于中國零擔市場整體的5.6%年復合增長率。

但是按照營收來看，安能物流2018—2020年間零擔收入錄得48.13億元、53.35億元、70.82億元，可見2019年較2018年的增幅并不明顯。好在2020年來公司增長繼續(xù)加速，最新截至2021年前四個月的數(shù)據(jù)顯示，其零擔收入錄得28.4億元、同比高增127%。

物流行業(yè)市場空間巨大，但產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的差異也顯而易見，“快遞”和“快運”一字之差就是紅海和藍海之間的區(qū)別。除了研判安能能否將高增的發(fā)展速度保持下去，投資者仍需注意甄別其到底在哪個賽道沖刺、其競爭者究竟是誰這個關(guān)鍵問題。

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