（報告出品方/作者：首創(chuàng)證券,吳軒）1檢測、磁材雙輪驅動公司業(yè)績持續(xù)增長1.1持續(xù)深耕主業(yè)產能擴張加速公司成立于2002年3月，于2006年8月在深交所上市，是中鋼集團科技新材料產業(yè)的重要組成部分。公司是磁性材料、金屬制品、煤化工等方面的領

（報告出品方/作者：首創(chuàng)證券,吳軒）

1 檢測、磁材雙輪驅動 公司業(yè)績持續(xù)增長

1.1 持續(xù)深耕主業(yè) 產能擴張加速

公司成立于 2002 年 3 月，于 2006 年 8 月在深交所上市，是中鋼集團科技新材料產 業(yè)的重要組成部分。公司是磁性材料、金屬制品、煤化工等方面的領先企業(yè)，建有國家 級企業(yè)技術中心，主要從事磁性材料和檢驗檢測業(yè)務，其他業(yè)務包含金屬制品、礦山、 建材及冶金裝備等。

目前，公司共有 5 大類產品，1）磁性材料產業(yè)擁有 5 萬噸四氧化三錳（電子級產 能 4.5 萬噸、電池級產能 0.5 萬噸）、1.5 萬噸永磁器件和 2000 噸稀土永磁器件生產能 力，是全球最大的高純四氧化三錳生產企業(yè)，國內位居前列的永磁器件生產企業(yè)；2）公 司是國內唯一全牌照、全國布局的大基建領域檢驗檢測機構，檢測服務覆蓋鐵路、公路、 風電、橋隧等多個領域；3）公司業(yè)務還包括金屬制品（如鋼絲、鋼絲繩等）、裝備制造 （如塔磨機、磁選機等）以及有機化工（如芴酮類產品）。

把握磁材行業(yè)高景氣度下的確定性機會，公司加速擴張產能。2021 年，通過定向增 發(fā)投建 15000 噸軟磁鐵氧體磁芯、20000 噸永磁鐵氧體器件項目；到 2025 年，磁材產能 有望達到金屬軟磁粉料 5000 噸、磁芯 5000 噸、錳鋅鐵氧體器件 2 萬噸、鐵氧體永磁器 件 4-5 萬噸、稀土永磁 5000 噸。此外，公司不斷拓寬檢測業(yè)務范圍與服務地域，通過收 購進軍建筑、公路工程檢測，初步建立全國性檢測網絡，未來發(fā)展空間大。

公司實際控制人為國資委，截止 2021 年二季度，中鋼集團通過中鋼股份以及其下 屬企業(yè)合計持有公司 32.87%股份，其中中鋼資本持有公司 16.53%股份。

1.2 公司業(yè)績穩(wěn)步增長“十四五”發(fā)展目標明確

業(yè)績逐年攀升，重點業(yè)務板塊發(fā)展迅速。2020 年，公司營業(yè)收入為 16.72 億元，3 年 CAGR 達到 13.06%；實現歸母凈利潤 1.75 億元，3 年 CAGR 為 8.77%；公司毛利率 在 25-26%左右波動，凈利率穩(wěn)定在 10-11%左右。

自 2017 年鄭州金屬制品研究院并入以來，公司持續(xù)對重點業(yè)務板塊進行投資、建 設，在磁材領域深入布局，不斷拓寬檢測業(yè)務范圍。其中，檢測業(yè)務發(fā)展迅速，營收、 毛利占比逐年增大，2020 年檢測業(yè)務營收、毛利占比分別為 22.25%、44.78%。

公司發(fā)布十四五規(guī)劃，目標成為世界一流新材料企業(yè)。根據公司發(fā)布的“十四五” 發(fā)展規(guī)劃，未來公司將重點發(fā)展磁性材料及器件、金屬制品及檢測服務等核心產業(yè)，做 優(yōu)專用設備、精細化工材料等特色業(yè)務；并且將進一步加強對市場成長空間大的產業(yè)的 投入，全面強化相關產業(yè)的研發(fā)、生產和市場營銷能力，積極拓展新能源材料等業(yè)務。 對不同業(yè)務板塊，公司均制定了針對性的發(fā)展規(guī)劃，未來有望成為自主創(chuàng)新能力強、核 心競爭力強、國際影響力強的新材料企業(yè)。（報告來源：未來智庫）

2 第三方檢測市場潛力巨大“外延+內生”向全國性檢測龍頭進軍

2.1 市場化改革不斷深入 基建工程檢測市場空間可觀

第三方檢測市場正值發(fā)展機遇期，市場規(guī)模增速亮眼。根據認監(jiān)委數據，2014-2020 年我國檢測檢驗行業(yè)市場規(guī)模從1630.89億元發(fā)展至3585.92億元，CAGR達到14.03%；2020 年，共有檢驗檢測機構數量 48919 家，CAGR 達到 9.52%。由于檢測行業(yè)服務萬業(yè) 的特點，不僅受益于現有行業(yè)檢測需求的增長，新興行業(yè)的出現也會帶動細分檢測市場 的發(fā)展，檢測行業(yè)增速顯著快于 GDP 增速。

政策推動效果明顯，行業(yè)市場化初步完成。自 2014 年開始，國內第三方檢測行業(yè) 市場化開始加速，國務院、市場監(jiān)管總局多次出臺相關政策鼓勵不同所有制檢測機構公 平競爭，支持檢驗檢測機構轉企改制，推動檢驗檢測行業(yè)向市場化發(fā)展；我國《第十四 個五年規(guī)劃和 2035 年遠景目標綱要》也提出建設生產應用示范平臺和標準計量、認證 認可、檢驗檢測、試驗驗證等產業(yè)技術基礎公共服務平臺，加快發(fā)展檢驗檢測認證服務。

在國家政策的推動下，事業(yè)體制檢測機構占比持續(xù)下降，民營機構發(fā)展迅速。根據 認監(jiān)委數據，到 2020 年，事業(yè)制檢測機構占比已經下降到 22.81%，企業(yè)制機構占比達 70.4%；2020 年，民營企業(yè)數量達到 27302 家，占比達到 55.81%，3 年 CAGR 為 17.9%， 營業(yè)收入也達到 1391.94 億元。檢驗檢測市場結構持續(xù)優(yōu)化，市場化成果明顯。

政策支持行業(yè)整合，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升。我國檢測行業(yè)呈現“小、散、弱、 多”的特點，許多小型檢測機構僅涉足區(qū)域性業(yè)務，或僅聚焦單一行業(yè)。根據認監(jiān)委數 據，2020 年，我國 73.38%的檢測機構僅提供區(qū)域內服務，就業(yè)人數在 100 人以下的小 微型檢測機構數量占比 96.43%，規(guī)模以上檢測機構（年收入 1000 萬以上）僅占 13.10%。

我國檢測行業(yè)還處于發(fā)展階段，行業(yè)集中度還比較低。以幾家大型上市檢測企業(yè) 為例，如華測檢測、國檢集團、譜尼測試，每家的市場占有率還不足 1%。國家已多次 發(fā)文鼓勵檢測行業(yè)龍頭企業(yè)做大做強，培育一批具有國際影響力的檢測公司。未來，行 業(yè)集中度有望提升。

通過收購擴展業(yè)務范圍是行業(yè)內趨勢。由于檢測市場的下游行業(yè)眾多，并購是強 化原有業(yè)務、對自身業(yè)務進行補充的常見方式。國內大型檢測企業(yè)在上市后，也傾向于 借助資本市場的力量，來布局新業(yè)務，進軍國際市場。

建工建材是檢測行業(yè)重要賽道，基建投資加速有望帶動相關檢測需求。根據認監(jiān)委 數據，2020 年建工建材檢測領域營收達 915.24 億元，占比達 25.52%，是第一大細分領 域。十三五期間我國基建投資增速已經放緩，但是受新冠疫情影響，在穩(wěn)增長的大背景 下，基建投資成為穩(wěn)定經濟發(fā)展以及拉動內需的重要手段；年初的兩會也提出，要圍繞 國家重大戰(zhàn)略部署和“十四五”規(guī)劃，適度超前開展基礎設施投資。一般來說，檢測細分 行業(yè)市場規(guī)模相當于對應行業(yè)增加值乘以一定系數，考慮到基建逐步發(fā)力，2022 年建筑 業(yè)增加值有望突破 90000 億，對應檢測需求或將突破 1000 億。

2.2 拓展檢測范圍+組建全國檢測網絡檢測業(yè)務步入發(fā)展快車道

公司是國內權威的大基建領域檢驗檢測機構之一，檢測范圍覆蓋鐵路、公路、建筑 工程等多個領域。公司檢測業(yè)務主要由下屬的鄭州金屬制品研究院（檢測業(yè)務主體為國 家金屬制品質量監(jiān)督檢驗中心，也稱中鋼國檢）開展，是質檢總局首批批準成立的第三 方公正性技術檢驗機構。公司檢測業(yè)務始于金屬制品質量檢測，在 1985 年設立金屬制 品質量監(jiān)督檢驗中心，已深耕檢測行業(yè) 30 余年，目前，檢測業(yè)務覆蓋金屬制品、有色 冶煉、交通運輸、公路、航空航天、郵電通訊、煤炭等行業(yè)。

檢測業(yè)務營收穩(wěn)步增長。2017-2020年，公司檢測業(yè)務營業(yè)收入CAGR達到42.36%， 毛利 CAGR 達 42.31%；2021 年上半年，分別實現營業(yè)收入、毛利 1.69、0.61 億元，受 季節(jié)性影響，全年營收有望超 4.5 億。同時，公司檢測業(yè)務盈利能力突出，毛利率一直 維持在 50%以上。

外延收購擴展業(yè)務范圍，內生增長搭建全國性檢測網絡。收購一直是檢測行業(yè)企 業(yè)快速切入新市場、新區(qū)域的重要手段。中鋼國檢的傳統優(yōu)勢業(yè)務為鐵路工程檢測，在 并入上市公司后，已成功進行兩次收購，2019 年，收購西部業(yè)黔 80%股權，進軍建筑檢 測市場；2020 年簽訂正達交通檢測 100%股權收購協議，新增公路檢驗檢測資質；在 2021 年公司成功取得公路綜合甲級檢測資質、交通運輸部橋隧專項檢測資質以及獲批巖土專 項檢測資質。至此，公司檢測項目共 82 個大類、1397 個產品、8737 個參數，在大基建 檢測領域獲得全牌照，基本實現基建檢測業(yè)務全覆蓋。

除外延收購外，公司也積極進行全國性檢測網絡的搭建，打破檢測業(yè)務的區(qū)域限 制。依托于遍布全國的鐵路工程檢測業(yè)務，公司積極推進分子公司、實驗室的建設，2021 年成立了云南分公司、四川分公司、上海分公司、中鋼生態(tài)，完成了廣東分公司、安徽 分公司的實驗室評審。目前，公司已擁有 10 余家分子公司，30 余個分支機構，近 150 個專業(yè)實驗室。

搭建信息化平臺促進協同辦公，混改落地賦予成長新動能。2020 年，公司通過定 向增發(fā)募投建設檢測檢驗智能化信息化建設項目，該項目將對質檢中心的檢驗檢測流程 進行智能化、信息化系統建設，將本部、分公司、各項目部的檢驗檢測工作、業(yè)務、實 驗室環(huán)境控制系統納入信息化管理系統，突破地域、時間上的障礙，實現多地協同檢測 工作。項目建成后，可有效地提升工作、管理效率和業(yè)務流程的可控性，加強數據的安 全性和有效利用程度，提高檢驗檢測質量。

2021 年 4 月，公司發(fā)布公告稱，子公司鄭州金屬制品研究院有限公司將進行混合 所有制改革，在引入外部戰(zhàn)略投資者的同時同步實施員工持股方案，其中，員工持股平 臺占總股本的 3.07%?；旄牟粌H支持子公司主營業(yè)務發(fā)展，而且有利于建立、完善中長 期激勵約束機制，吸引和留住人才，進一步激發(fā)經營活力。

公司是細分賽道市場化先行者，未來成長空間巨大。鐵路、公路以及住建工程檢 測屬地化特點明顯，一般由省級交通運輸廳、住建委負責對行政區(qū)內的工程質量檢測活 動實施監(jiān)督管理，因此很多細分賽道內檢測企業(yè)僅服務于特定區(qū)域內工程項目。此外， 基建領域檢測機構數量眾多，以鐵路工程檢測為例，國鐵集團 2020 年發(fā)布的白名單中 就有 81 家檢測機構，行業(yè)內并沒有出現龍頭企業(yè)；并且很多有資質的檢測機構為中鐵 建、中鐵、國鐵等施工企業(yè)的下屬企業(yè)，其中多數僅承接企業(yè)內部自檢工作，不對外承 攬。

公司是大基建檢測行業(yè)的市場化先行者，較早就開始對外承攬檢測業(yè)務，布局全 國性檢測網絡，搭建數字化、信息化平臺，建立中長期獎勵約束機制。乘行業(yè)市場化東 風，公司檢測業(yè)務有望持續(xù)快速增長，有望成為大基建檢測行業(yè)領軍企業(yè)。

對于鐵路工程檢測業(yè)務，我國每年的鐵路建設投資總額在 8000 億左右，根據相關 研究，檢驗檢測費平均占比為 2.02%；因此，每年鐵路工程對應檢測需求約 161.6 億， 樂觀情況下，若公司未來在鐵路工程檢測行業(yè)市占率能達到3%，則對應營收約4.85億。

對于公路工程檢測業(yè)務，根據相關研究，試驗檢測費占比在 0.8%-1.5%是合理區(qū)間； 近幾年的公路建設投資額在不斷上漲，假設 2020-2022 年平均漲幅為 5%，則 2022 年公 路建設投資額有望達到 26804 億，對應約 308 億檢測需求；樂觀情況下，若公司未來在 公路工程檢測行業(yè)市占率能達到 2%，則對應營收約 6.16 億。（報告來源：未來智庫）

3 多元化布局助力磁材飛躍式發(fā)展 四氧化三錳龍頭受益錳酸鋰正極材料發(fā)展

3.1 新基建與雙碳背景下磁材需求旺盛

磁性材料的研究和制備開始于 19 世紀末，按磁化后去磁的難易程度可分為永磁材 料和軟磁材料。永磁材料中的鐵氧體永磁逐步替代原材料昂貴、穩(wěn)定性一般的金屬永磁 材料，廣泛應用于汽車、家電、計算機、通訊產品等領域；稀土永磁材料則依靠優(yōu)良的 特性，更適合制成微型電子元件，在自動化、電機工業(yè)等領域起到重要作用。軟磁材料 能夠迅速響應外磁場變化，具有磁電轉換的功能，主要應用于交流磁化條件下，例如繼 電器、濾波器和傳感器等。目前磁性材料的發(fā)展以優(yōu)化配方、改良工藝及非晶態(tài)合金、 納米晶等新型材料為主要趨勢。

新基建+雙碳政策背景下磁材需求有望持續(xù)增長。近年來，隨著新基建與雙碳的相 關政策逐步推出，新一代信息網絡建設與綠色發(fā)展都將拉動上游磁材需求。2021 年 1 月， 工信部印發(fā)《基礎電子元器件產業(yè)發(fā)展行動計劃（2021-2023 年）》，明確提出現階段要 面向智能終端、5G、工業(yè)互聯網、數據中心、新能源汽車等重點市場，推動基礎電子元 器件產業(yè)實現突破。磁材的應用與新基建、雙碳背景下的發(fā)展領域相契合，5G 通訊、 汽車、儲能、發(fā)電機、消費電子等都將拉漲磁材需求。

據磁性材料行業(yè)協會統計，2021 年我國磁性材料產業(yè)實現銷售總額約 800 億元，較 2020 年同比增長約 7%，全年銷售磁性材料 130 多萬噸，總銷量較 2020 年同比增長約 5%。

3.2 四氧化三錳行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固 錳酸鋰正極材料或將引領需求增長

公司是全球最大的高純四氧化三錳生產企業(yè)，目前擁有電子級四氧化三錳產能 4.5 萬噸、電池級四氧化三錳產能 0.5 萬噸。電子級、電池級四氧化三錳可作為原材料分別 用于生產錳鋅鐵氧體和錳酸鋰電池正極材料，電子級要求更高的穩(wěn)定性與比表面積，電 池級要求更高的純度、顆粒為球形。目前制備四氧化三錳的方法主要有電解錳懸浮液氧 化法、錳鹽熱氧化法、焙燒法等，電解錳懸浮液氧化法制得的四氧化三錳一致性好、純 度較高，但缺點在于電解錳原料價格過高。其他方法雖然控制了成本，卻得不到預期的 產品質量。故目前大多數企業(yè)仍使用電解錳懸浮液氧化法生產四氧化三錳，工藝流程包 括：磨料→反應→洗滌→干燥→包裝。

公司同樣采用電解錳懸浮液氧化法生產四氧化三錳，通過技術創(chuàng)新與生產工藝改進， 進一步降低雜質含量，研發(fā)出純度高、粒徑分布均勻的電池級四氧化三錳精細化生產技 術指標。

四氧化三錳的上游原材料為電解錳，電解錳成本占生產成本的 60-70%，而電解錳 屬于典型的高污染高能耗產業(yè)，生產企業(yè)主要分布于我國的中西部地區(qū)。2020 年我國電 解錳產能嚴重過剩，開工率較低，多數企業(yè)生產工藝落后，對環(huán)境造成了嚴重污染，電 解錳價格長期處于 10000 元/噸的低位。

受錳產業(yè)結構調整及市場炒作情緒影響，2021 年電解錳價格暴漲。2021 年 7 月， 發(fā)改委、工信部等聯合印發(fā)的《關于加強錳污染治理和推動錳產業(yè)結構調整的通知》提 出：優(yōu)化調整電解金屬錳產業(yè)政策，逐步加快淘汰現有 1 萬噸/年以下電解金屬錳單條生 產線和電解金屬錳生產總規(guī)模在 3 萬噸/年以下的企業(yè)。全國范圍隨即開展了多輪錳污 染整治及產業(yè)結構調整，企業(yè)聯合限產，炒作情緒攀升，電解錳價格暴漲，據百川盈孚數據，1 月底電解錳價格一度突破 40000 元/噸，較上年同期上漲約 150%。

電解錳價格回歸理性，新增產能放量在即。2022 年初，開工率增加，炒作情緒消退， 3 月電解錳價格急速回落，目前處于 16000 元/噸左右，仍有下行空間。上游原材料電解 錳價格回歸理性有助于公司降低生產成本，進一步推廣四氧化三錳產品的下游應用。據 調研了解，公司有 1 萬噸電池級四氧化三錳預備產能，待電解錳價格回落至合理區(qū)間即 可投產，2022 年四氧化三錳合計產能可上升至 6 萬噸。

四氧化三錳主要用于生產錳鋅鐵氧體軟磁，錳酸鋰行業(yè)或成為新的發(fā)展方向。錳鋅 鐵氧體軟磁是四氧化三錳最主要應用行業(yè)，用量占我國四氧化三錳實際產量的 80%以上。 錳酸鋰行業(yè)或將成為四氧化三錳新的發(fā)展方向，當前的錳酸鋰電池大多采用電解二氧化 錳制備，因其循環(huán)性能及電化學穩(wěn)定性較差，通常應用于數碼 3C 領域。電池級四氧化 三錳可以取代傳統的二氧化錳用于生產錳酸鋰電池正極材料，擁有安全性好、低溫放電 性能優(yōu)異、放電容量高、循環(huán)次數高等優(yōu)勢，是理想的鋰電池正極材料。

低速車市場的錳酸鋰電池或將打開四氧化三錳下游應用空間。為加快鉛蓄電池行業(yè) 結構調整和轉型升級，2015年工信部修訂形成了《鉛蓄電池行業(yè)規(guī)范條件（2015年本）》， 重點防治鉛的重金屬污染，對現有、新建改擴建和商品極板生產企業(yè)設置 20、50 和 100 萬千伏安時的產能門檻。在電動自行車等領域，性能優(yōu)良的錳酸鋰電池可逐步形成對鉛 蓄電池的替代效應。新能源汽車中的動力鋰電池主要有錳酸鋰、磷酸鐵鋰以及鎳鈷錳或 鎳鈷鋁三元材料電池。當前上游金屬價格高漲，電池企業(yè)采用三元摻錳酸鋰來改善電池 的安全性能和降低成本，且摻錳的比例逐漸擴大，錳酸鋰逐步搶占市場份額。電動自行 車、新能源汽車、電動工具等都會是錳酸鋰的潛在下游市場，為四氧化三錳打開下游應 用空間。

3.3 磁材產品多樣化布局 有望實現產能及客戶的飛躍式發(fā)展

結合四氧化三錳材料優(yōu)勢，積極拓寬產品線。2020 年公司磁性材料業(yè)務營收占比約 為 50%，軟磁材料擁有兩大產業(yè)鏈：四氧化三錳-粉料-器件的錳鋅鐵氧體產業(yè)鏈、粉體 -器件的金屬軟磁產業(yè)鏈，永磁材料有鐵氧體永磁器件、稀土永磁，四氧化三錳的原料端 優(yōu)勢有望助力公司磁材業(yè)務進一步拓寬產品線。2021 年 12 月，公司發(fā)布“十四五”發(fā)展 戰(zhàn)略與規(guī)劃綱要，計劃到 2025 年，打造出永磁鐵氧體業(yè)務、稀土永磁業(yè)務、軟磁業(yè)務 3 個 10 億級以上產業(yè)集群。

磁材業(yè)務進入家電、汽車、電氣等領域供應體系，成功開發(fā)多家優(yōu)質大客戶。軟磁 板塊，公司利用四氧化三錳緊抓新基建市場機遇，已成功開發(fā) 4 家優(yōu)質客戶，電池級四 氧化三錳進入客戶供應鏈，并在國際一線電池客戶進行認證。永磁鐵氧體產品成功開發(fā) 11 家白色家電及電動工具類客戶，重點開發(fā)國際汽車電機客戶，完成 5 家電機客戶審廠 工作，成功進入有關客戶供應體系。釹鐵硼產品堅持大客戶戰(zhàn)略，重要客戶穩(wěn)定供貨。

1.金屬軟磁粉芯

金屬軟磁粉芯是粉末冶金技術催生出的新一代高性能軟磁材料，改善了金屬軟磁磁 導率不夠高的問題，飽和磁感應強度遠超鐵氧體軟磁材料。金屬軟磁粉芯可應用于能量 交換設備，如新能源汽車及充電樁、變頻空調、光伏逆變器等。在各類金屬軟磁粉芯的 生產過程中，可以通過控制生產工藝技術條件，生產出各種具有獨特性能的產品，最大 限度地滿足各種使用條件下的要求。

在金屬軟磁粉芯領域有影響力的上市公司有：鉑科新材、東睦股份、云路股份等。 中鋼天源目前擁有金屬軟磁粉料產能 3000 噸，2022 年擴產磁芯 1000 噸，2025 年遠期 規(guī)劃產能粉料 5000 噸、磁芯 5000 噸。

2.錳鋅鐵氧體器件

錳鋅鐵氧體是用量最大的鐵氧體軟磁。鐵氧體軟磁具有高磁導率、高電阻率、性能 穩(wěn)定等特點，在高頻段應用時的損耗較金屬軟磁大大降低，但飽和磁感應強度明顯低于 金屬軟磁材料。產品廣泛應用于通信、消費電子、家電等行業(yè)，消費電子與電動汽車是 軟磁材料最具增長潛力的兩大應用場景。軟磁也是無線充電領域最關鍵的材料之一，未 來市場需求或將保持高速增長。

在鐵氧體軟磁領域有影響力的上市公司有：橫店東磁、天通股份、領益智造等。中 鋼天源目前擁有錳鋅鐵氧體器件產能 5000 噸，預計 2022 年擴產至 1~1.5 萬噸，2025 年 遠期規(guī)劃產能 2 萬噸，且公司上游有四氧化三錳生產線，下游有比亞迪、松下、ESTUN 等優(yōu)質客戶，產業(yè)鏈完備。

3.鐵氧體永磁器件

鐵氧體永磁以 SrO 或 BaO 及 Fe2O3 為原料，通過燒結或粘結制造而成，其穩(wěn)定性 好、性價比高、工藝成熟，是一種應用廣泛的基礎功能材料，與微特電機行業(yè)的發(fā)展存 在正相關的關系，廣泛應用于下游汽車、電動工具、家電等領域。

目前在鐵氧體永磁領域有影響力的上市公司有：北礦科技、領益制造、龍磁科技等。 中鋼天源目前擁有鐵氧體永磁器件產能 1.5 萬噸，預計 2022 年擴產至 2 萬噸，2025 年 遠期規(guī)劃產能 4~5 萬噸，公司下游擁有尼得科、東貝、萊克等優(yōu)秀的電機制造企業(yè)及海 爾、格力、九陽等國內家電龍頭企業(yè)。

4.稀土永磁

稀土永磁因其優(yōu)異的性能，在磁性材料中銷售額穩(wěn)居第一，并逐步由高端領域向下 對鐵氧體永磁產生替代效應。中國稀土礦儲量豐富，2021 年稀土礦產量約為 16.8 萬噸， 占全球產量的 60%?，F今，以釹鐵硼為代表的第三代高性能稀土永磁材料被廣泛應用于 低碳經濟領域，隨著世界各國大力推動綠色節(jié)能環(huán)保產品消費，以新能源車、節(jié)能家電、 風力發(fā)電、機器人和智能制造等為代表的新興產業(yè)快速發(fā)展，高性能稀土永磁材料需求 有望迎來高速增長。2021 年國內稀土磁材產量約 21.9 萬噸，同比增長 16%，其中，燒 結釹鐵硼毛坯產量最高，約占稀土磁材總產量的 94%。

世界范圍內的磁材公司都在積極布局稀土永磁產業(yè)，在稀土永磁領域有影響力的國 內上市公司有：金力永磁、寧波韻升、正海磁材、中科三環(huán)、大地熊、英洛華等。中鋼 天源目前擁有稀土永磁產能 2000 噸，預計 2022 年擴產至 3000 噸，2025 年遠期規(guī)劃產 能 5000 噸，公司下游擁有比亞迪、ESTUN 等一批優(yōu)質客戶。

中鋼天源產品多樣，是少有的同時布局金屬軟磁粉芯、錳鋅鐵氧體器件、鐵氧體永 磁器件、稀土永磁的企業(yè)。公司積極規(guī)劃新增產能，豐富磁材業(yè)務產品線，預計至 2025 年，有望實現產能及客戶的飛躍式發(fā)展。

4 建立健全激勵機制 國企改革促進公司發(fā)展

4.1 緊抓國企改革窗口期 股權激勵調動員工積極性

公司一直是市場化改革先鋒。2018 年，公司進行了第一期員工持股計劃（已完成退 出）；2020 年公司入選“科改示范企業(yè)”，進一步深化市場化改革，并提升自主創(chuàng)新能力； 2021 年 4 月，子公司中鋼集團鄭州金屬制品研究院有限公司進行混合所有制改革，引入 戰(zhàn)略投資者并實施員工持股計劃；響應“國企改革三年行動”的號召，為健全激勵約束機 制，調動管理人員及核心員工的積極性，2021 年 9 月公司提出擬實施股權激勵計劃。

股權激勵落地，頂格利潤增速目標彰顯管理層信心。2022 年 3 月，公司股權激勵正 式落地，以 4.15 元/股的授予價格向符合授予條件的 143 名激勵對象（包括公司董事、 管理人員、核心技術、業(yè)務人員等）授予共計 12,860,000 股限制性股票，占公司股本的 1.723%。此外，股權激勵方案規(guī)定的解除限售業(yè)績考核中，要求歸母凈利潤復合增速不 低于 18%（是國企增速設置上限），彰顯管理層對公司未來業(yè)績增長的強大信心。

4.2 寶武托管中鋼集團 公司現有業(yè)務或將受益

2020 年 10 月，根據國資委的通知，中鋼集團將由中國寶武鋼鐵集團有限公司實施托管，成立中鋼集團管理委員會，中國寶武黨委書記、董事長陳德榮同志任主任，全面 負責托管期間各項工作，保障中鋼集團生產經營穩(wěn)定，此舉旨在深化中鋼集團內部改革， 激發(fā)企業(yè)發(fā)展的活力動力。

2022 年是“國企改革三年行動”的決勝之年，重組或將迎來實質性進展。2020 年 5 月，政府工作報告中首次提出“國有企業(yè)改革三年行動”；2022 年作為收官之年，主要有 三大任務：1）繼續(xù)深入推進以專業(yè)化整合為目的的并購重組；2）更大范圍引入“積極股 東”；3）加大力度支持科技型企業(yè)深化改革，強化股權激勵機制。目前，寶武對中鋼實 施全面托管，鋼鐵企業(yè)兼并重組可提高產業(yè)集中度以及提升鋼鐵行業(yè)綜合競爭力，寶武 重組中鋼或將在年內出現進展。

公司部分業(yè)務與寶武有交叉，雙方協作有望促進共同發(fā)展。寶武集團業(yè)務范圍廣泛， 1）在檢測業(yè)務方面，寶武集團旗下上海寶鋼工業(yè)技術服務有限公司可以提供設備檢測 服務，包括無損檢測、起重機械檢測、承壓設備檢測、設備精度檢測等，以及環(huán)境、能 源、職業(yè)衛(wèi)生等監(jiān)（檢）測服務，并擁有特種設備檢測資質；2）磁材業(yè)務方面，寶武集 團環(huán)境資源科技公司致力于將鋼鐵生產中的氧化鐵紅、氧化鐵鱗等深加工為磁性材料， 可提供永磁鐵氧體預燒料粗粉、硬磁鐵氧體預燒料、錳鋅軟磁鐵氧體料粉及磁芯等磁性 材料產品。若未來重組進程順利，公司與寶武在磁材、檢測業(yè)務方面可以實現優(yōu)勢互補， 雙方協作共同推動磁材、檢測業(yè)務的進一步發(fā)展。

寶武托管有望為磁材業(yè)務賦予發(fā)展新動力。在原材料端，生產鐵氧體用量最大的原 材料是鐵紅（氧化鐵），在鐵氧體軟磁的原材料中占比超 70%，鐵紅的質量和價格對鐵 氧體產品的性能和經濟指標的影響很大。目前國內磁材生產企業(yè)用鐵紅的主要來源是鋼 鐵酸洗的副產品，總產量較高，但整體質量不佳，主要用于涂料和建材市場，適用于鐵 氧體生產的優(yōu)質鐵紅供應量不多。近年來，環(huán)保監(jiān)控、鋼鐵行業(yè)限產、國際鐵礦石漲價 等因素都給鐵紅的供應造成更大的困難。

2020 年，中國寶武鋼產量破億噸，持續(xù)位居全球鋼鐵企業(yè)首位，并且對生產過程中 的副產品、三廢實現大比例回收利用；據調研了解，國內的優(yōu)質鐵紅一半以上都在寶武， 未來寶武或可保障公司原材料供應，為公司進一步開拓鐵氧體磁材市場夯實基礎。

隨著電機在汽車、電動工具、家電領域應用的不斷深入，電機的重要組成部分—硅 鋼片（用作電機鐵芯）需求旺盛。據調研了解，中國寶武的硅鋼片產能占全國的 70%， 并已攻克新能源汽車用無取向高牌號的技術難題，在下游電機、變壓器行業(yè)客戶資源廣、 影響力大，有望推動公司磁性材料業(yè)務下游市場的開拓。

5 業(yè)務拆分及投資分析

5.1 業(yè)務拆分

我們的業(yè)務拆分基于以下關鍵假設：

1）公司檢測業(yè)務不斷擴展檢測項目與地域，檢測營業(yè)收入年增速在 30%左右；

2）公司磁材產能逐步按計劃投放，同時，下游磁材需求在新能源汽車、風力發(fā)電、 節(jié)能家電、通訊等行業(yè)的帶動下持續(xù)增長；

3）電解錳價格回歸相對合理價位后，公司電池級四氧化三錳推廣順利，可部分替代 二氧化錳應用于錳酸鋰正極材料的生產；

4）公司產品結構不斷優(yōu)化，高附加值產品、業(yè)務營收占比上升，毛利水平穩(wěn)步提 升；

5.2 投資分析

公司深耕磁材、檢測領域多年，已成為國內唯一全牌照、全國布局的基建工程檢測機 構；此外，公司同時布局軟磁、鐵氧體永磁以及稀土永磁，還是四氧化三錳的絕對龍頭， 磁材產能即將加速投放；同時，股權激勵落地以及寶武托管公司控股股東給公司發(fā)展再添 活力。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站